摘要：（报告出品方/作者：东北证券，宋雨翔、章驰）1. 数字藏品概览：合规护航发展，平台是价值核心1.1. 从 NFT 到数字藏品，合规驱动产业发展1.1.1. 数字藏品是 NFT 及相关区块链技术在国内的重要应用数字藏品是 NFT 等区块链技术...
（报告出品方/作者：东北证券，宋雨翔、章驰）
1.1. 从 NFT 到数字藏品，合规驱动产业发展
1.1.1. 数字藏品是 NFT 及相关区块链技术在国内的重要应用
数字藏品是 NFT 等区块链技术在国内应用的形式之一，NFT（Non-fungible Token， 非同质化通证）是一种数字作品权属凭证，根据中国信通院，NFT 可以通过将文创 作品的权属存储在去中心化的区块链网络上，利用链上信息的可追溯、可查询等特 性实现作品的确权和追溯，提升版权维权能力。 从数字藏品的定义来看，市场各主体对数字藏品的定义不尽相同，但作为商品和资 产的属性相对受到认可。其中，作为数字化商品，其权益和资产属性是其有别于传 统数字化内容的重要特征。
从海外市场来看，NFT 主要在公链上发行，在链上直接交易。典型的 NFT 产品及平 台，例如 NFT 头像“无聊猿”是基于以太坊上的 NFT，采用 ERC 721 协议。由于 国内对数字货币有较为严格的监管，因此数字藏品较 NFT 相比，减弱了金融属性， 增强了商品属性。
从国内的数字藏品来看，其产品发行绝大部分在联盟链上。其中，以阿里旗下蚂蚁 链、国家信息中心牵头，中国移动、中国银联等单位合并发起的 BSN 链、腾讯至信 链等影响力相对较强。根据亿欧咨询，截至 2021 年，接入阿里蚂蚁链的数字藏品平 台达到 11 个，BSN 链、腾讯至信链分布为 6 个、5 个。
1.1.2. 数字藏品赋能产业，监管注重金融风险防范
基于区块链上的 NFT 藏品可以通过区块链直接进行交易，具备较强的金融属性，为 防止相关金融风险，人民银行在 2021 年 9 月发布《关于进一步防范和处置虚拟货 币交易炒作风险的通知》，其中明确将虚拟货币的相关使用定义为非法金融活动。而 在防范金融风险的同时，监管也非常重视区块链作为一种技术为数字经济赋能。
2021 年 7 月，工信部、网信办印发《关于加快推动区块链技术应用和产业发展的指 导意见》，提出“到 2025 年，区块链产业综合实力达到世界先进水平，产业初具规 模。区块链应用渗透到经济社会多个领域，在产品溯源、数据流通、供应链管理等 领域培育一批知名产品，形成场景化示范应用”。
从产业监管方面，国内对于区块链相关的监管主要由三方构成，一个是工信部，主 要在区块链标准体系构建，产业发展方面进行监管和支持；一个是网信办，主要对 区块链信息服务及内容审查负责；一个是央行，主要是防止通过虚拟货币进行金融 领域投机及 ICO 等违法行为，此外还包括对金融稳定方面的监管。从监管出台的各项鼓励和禁止政策来看，我们认为，监管及政策相关部门对区块链产业具备双重需 要，即一方面不希望区块链技术成为纯粹的金融工具带来金融风险及监管障碍，另 一方面，也需要推动区块链产业发展，希望能将区块链赋能实体经济发展。
1.2. 产业链逐步形成，平台是价值核心
从数字藏品的产业链来看，主要由基础设施、项目创作以及交易平台构成。其中基 础设施主要是技术应用，包括底层的区块链等，项目创作与发行则主要是内容供应 方，这些公司产出数字内容，例如各文创公司进行文创的生产及 IP 授权、影视公司 进行影视 IP 的再创作等，而平台公司则主要是面向消费者将数字藏品销售到客户。
其中，部分平台不支持二级交易及转赠，仅提供数字藏品销售渠道，这部分平台更 类似电商平台，例如幻核等；部分平台支持藏品的转赠，可以将数字藏品作为二手 商品进行转卖销售，例如阿里鲸探，其数字藏品虽不能直接通过鲸探交易，但支持 用户间的转赠。还有一部分平台，可以直接对数字藏品进行交易，在平台内部以二 手藏品交易的形式进行流转，例如唯一艺术、ibox 链盒等。以唯一艺术为例，其官 网包括版权品、衍生品等，数字藏品玩家可在网站内流转交易。
从产业发展来看，我们认为，未来数字藏品产业的核心聚焦在平台端，主要在于： 1）较内容方而言，数字藏品平台直接接触终端客户，在用户运营方面具备优势，IP 方通常仅掌握 IP 的核心粉丝，对泛用户的运营和掌控能力较弱，因此与平台方合作 有利于扩展藏品销量，这进一步扩大了平台的潜在用户。 2） 数藏平台可以通过转赠交易等玩法提升用户参与感与粘性，并进一步获取收益。 3）区块链技术的产业认可基于共识，这决定了技术本身以开源平台为主，因此技术 端壁垒相对较弱。但从国内的行业发展来看，数字藏品平台面临的监管相对严格， 因此合规能力更加重要，这也提高了平台端的进入壁垒。
1.3. 产业布局加速，市场规模迅速拓展
1.3.1. 海外 NFT 发展迅速，规模及应用场景扩张
回顾海外 NFT 市场发展，从发展阶段来看，海外的 NFT 市场经历了高速发展和产 品形态的迭代。其中，将 NFT 与艺术品结合是较为初级的形式，其代表案例为数字 艺术家 Beeple 的作品《每一天：前 5000 天》拍出 6,934 万美元，而较早形成具有破 圈影响力的产品即 BAYC 发行的“无聊猿”系列，通过头像 NFT 形成社群，推广了 社区共识。同时，“Play to Earn”的现象级产品《Axie infinity》进一步拓展了 NFT 的 应用范围。
从发展来看，NFT 的市场规模迅速增长。根据亿欧咨询，全球 NFT 市场规模 2021 年达到 176.95 亿美元，较 2020 年增长 214 倍，市场规模与应用范围迅速扩展。
在二级市场交易方面，海外主流平台 Opensea 交易规模也从 2021 年 1 月的 720 万 美元增长至 2022 年 5 月的 3.14 亿美元。活跃钱包数量由 2021 年 1 月的 1 万个增长 至 2022 年 5 月的 402.9 万个。
从价格来看，海外 NFT 市场热度有所下降，NFT 藏品价格下滑，挣钱效应减弱。以 无聊猿 BAYC 为例，其价格较高点下降明显，截至 6 月 28 日，其底价为 8.7 万美 元，较 4 月高点 42 万美元下降 79.3%。
1.3.2. 国内数字藏品市场规模显著提升，市场主体加速入局
根据亿欧咨询，其参考 2021 年全球 NFT 市场市场规模的大幅增长，预测国内数字 藏品市场规模，预计至 2025 年，数字藏品市场规模有望突破 60 亿元，2026 年突破 150 亿元，年均复合增长率超过 150%。
从市场参与度来看，我们可以观测到各公司的参与度显著提升。首先是互联网大厂 在数字藏品平台上布局较早。其中，在区块链方面，由于国内合规因素，腾讯、阿 里、网易、百度等均布局自身联盟链，例如阿里蚂蚁链、腾讯至信链等，为后续相 关业务开展奠定基础。
2.1. 数字藏品赋能品牌营销，打造潮流形象
根据元宇宙雷达《数字藏品营销趋势分析报告》指出，数字藏品在 8 大领域赋能品 牌营销，包括通过盲盒等形式为品牌塑造潮流感、藏品销售获得收入，降低营销成 本、打通品牌与创作者、沉淀私域流量等。
通过数字藏品的链上属性，企业在营销中能够通过区块链等技术更有效的赋予相应 权益。目前已有海外品牌利用 NFT 进行品牌营销，其典型案例包括服装品牌阿迪达 斯（Adidas）于 2021 年 12 月推出了一系列“走入元宇宙”NFT，并于发售后数小 时内就卖出了将近 3 万个，每份价格为 0.2 个 ETH，按当时 ETH（约 765 美元）的 价格计算总销售额超过 2200 万美元。这部分 NFT 买家将获得“数字 + 实体”的 产品与体验，根据阿迪达斯官方消息，其实体产品涵盖 Indigo 运动服、带有区块链 地址的连帽衫、橙色无檐小帽子等商品。此外，国内品牌也通过发行 NFT 数字藏品 的形式进行营销，例如 361°与 IP 方 FATKO 合作推出“我是东方未来”系列数字 藏品。
除发行藏品外，通过购买具备较高流量的数字藏品，打造自身潮流标签也是营销形 式之一，例如李宁与 BAYC 编号#4102 的 NFT 合作，打造“无聊猿潮流运动俱乐 部”产品，并在北京三里屯推出限时快闪活动，通过潮流文化展示塑造自身品牌形 象。
2.2. 数字藏品提升艺术品及 IP 价值
2.2.1. 艺术品发行结合数藏潮流，吸引年轻用户流量
根据元宇宙研究机构欧科区块链样本量约 500 份的问卷调查显示，数字藏品市场的 消费主力军是 80 后和 90 后。在所有的购买过数字藏品的用户群体中，80 后和 90 后的占比达 78.26%，此外具备互联网背景的人群对数字藏品有较高的兴趣，在性别 比例方面，男性占比 71.1%，地域分布方面，东南沿海地区占比 36%。
在数字藏品购买偏好方面，调研人群结果显示，文物类数字藏品占比最高，达到 24.76%，其次为艺术品（24.65%）、头像类（19.87%）；此外，影视、音乐、演出等 也是数字藏品的重要购买类型。
总体来看，数字藏品与文物、艺术品结合，通过潮玩的形式，提升了年轻人对相关 产品的兴趣，获得了年轻人关注以及对应带来了数字藏品的销量。
2.2.2. 拓展 IP 玩法，提升 IP 价值
从行业发展来看，我国 IP 授权相关行业处于高速增长期，根据中国玩协品牌授权专 业委员会发布的白皮书，全国授权商品零售额在 2017-2021 年呈高速增长趋势，其中 2021 年同比增长 24.2%，较 2020 年同比增速提升 12.7pct，其增速迅速提升，同 时，国内 IP 授权金额也达到 53.2 亿元，同比增长 28.2%。
传统 IP 主要变现方式主要通过 IP 授权及衍生品获取收益。其中，IP 授权主要通过 B 端，根据艾瑞咨询不同的 IP 类型在 IP 运营方面有一些区别，例如文学 IP 的运营 就以产品的改变为主，而游戏 IP 的运营除内容授权外，还有更多的衍生品发行。
数字藏品作为重要的 IP 衍生品，拓展了 IP 运营的销售，有望提升产品的 SKU，从 而实现对 IP 的赋能，提升 IP 价值。根据中国玩协品牌授权专业委员会《2021 中国 品牌授权发展白皮书》对被授权方的调研显示，69.2%的受访被授权商表示，丰富产 品的 SKU 是开展授权业务最重要也是最直接的收益。
数字藏品作为网络虚拟产品，有利于解决传统文创产品面临的诸多痛点。以旅游类 文创产品为例，北京风景文创文化发展有限公司总经理刘玉恒提出，旅游类文创产 品面临 IP 影响力、市场规模、渠道、人才等方面的问题，数字藏品的商业模式有望 解决部分行业痛点。作为线上产品，相较实际生产的商品而言，SKU 将更加丰富， 应用场景有望提升。在渠道方面，数字藏品完全依赖线上渠道，对传统渠道依赖度 减小，可以通过私域运营减少渠道依赖。
我们认为，其他类型的 IP 与旅游文创类 IP 具备类似的特征，因此数字藏品有望在 拓展 SKU、拓展 IP 衍生品销量上产生贡献，推动 IP 价值提升。
3.1. 数字藏品平台及相关投融资加速增长
我们回顾头部平台的成立情况，在 2021 年，数字藏品的参与方主要是头部互联网公司，根据镜链 Lab 发布的《2021 元宇宙产业发展白皮 书》，2021 年国内主流互联网公司及官方媒体即开始布局数字藏品平台，例如阿里 鲸探、腾讯幻核、京东灵稀以及新华社 2021 记忆链等。
2022 年，数字藏品相关平台融资迅速增加，根据预言家游报统计，1-6 月，共有 16 家数字藏品相关公司获得融资，而根据零壹智库发布《全球 NFT 投融资报告（2021）》 2021 年国内 NFT 相关融资数量为 7 起，聚焦于数字藏品的融资包括唯一艺术、 84Club、元気星空、NFT 中国等四家机构。从月度分布来看，数字藏品融资呈加速 趋势。
3.2. 文交所积极参与，推动二次流转合规
在数字藏品的二级流转方面，各地文交所积极参与，从参与的角色来看，主要是提 供交易平台并为交易的合规性背书。以上海文交所为例，上海文交所与新华网合作，根据新华网公告，“双方将联合打造具有行业领导力和规范性的国家级版权交易保 护联盟链及国家级数字文创要素市场价值管理平台。在符合法律法规和相关监管规 则的前提下，为全国数字文创产权及相关虚拟世界与现实交互优质版权探索提供合 规规范的数字文化产权登记、托管、转让、分发、鉴证等综合服务”。
与新华网类似的合作还包括三人行与北文中心签订战略合作框架协议，拟共建数字 文化创意产品交易平台、博瑞传播与成都文交所合作发布全国首家数字文化产权交 易平台、浙文互联与浙江文交所达成合作，共建 NFT 艺术交易社区等。 我们认为，文交所数字藏品版权等权益通过自身平台交易是目前可行的一条合规路 径。主要源于： 1）数字藏品本质为非同质化代币，保证了产品的非标性，使得其不具备证券特征， 从而可以在文交所交易； 2）数字藏品可以通过区块链技术绑定作品版权权益，其流转与版权流转类似； 3）数字藏品交易目前流转量较少，通常有流转时间限制，金融风险较低。 具体在落地案例上，海南文交所与“一起 NFT”合作进行 NFT 数字藏品的交易，采 用现货挂牌，全款全货的模式，以实物商品+数字版权为交易对象，无标准化合约与 电子集中交易，减少了投机性。
我们预计文交所有望发挥自身牌照优势，实现数字藏品有限的交易流转，一方面能 通过流转的方式提升市场活力，增强数字藏品赋能艺术品等行业的能力，另一方面 减少金融风险。
4.1. ClubHouse 推动头像需求，造富效应带动 NFT 出圈
海外 NFT 交易平台 Opensea 成立于 2017 年，并于 2018 年 2 月正式推出，其推出 时的愿景为成为“加密商品领域的 eBay”。根据金色财经，至 2022 年 2 月，Opensea 占据了加密货币市场 98%以上的交易。
我们回顾加密货币发展，从加密货币市场复盘来看，NFT 最早的出圈节点来自两部 分，最早获得大众认知的加密艺术品是 2021 年 3 月份，Beeple 的《Everydays：The First 5000 Days (每一天：前 5000 天)》以 6934 万美元的价格出售，使得加密艺术 成为一个出圈名词，其拍卖平台为 Nifty Gateway。
另一个重要的出圈节点是 CryptoPunks 系列头像炒出天价，并不断刷新。例如 CryptoPunks #3100，在 2021 年 3 月 11 日以约 4200 ETH 价格售出，当时价格约为 751 万美元；其 CryptoPunks #5822 于 2022 年 2 月以破纪录的历史新高 8000 ETH 售 出，按当时 ETH 的价值计算，约合 2280 万美元。
而头像类产品出圈的原因，其中一部分在于同期爆火的音频社交网站 ClubHouse 上 线，叠加疫情因素及创投圈明星人物（如马斯克等）加入，使得 ClubHouse 下载量 迅速提升，而 ClubHouse 的产品特点在于其交流界面以头像为主，使得头像成为了 用户的核心身份标签之一，其社交功能大幅强化，使得头像本身成为一个重要的使 用场景。
根据硅谷 101 对 NFT 资深用户 Mohan Zhang 的访谈，虽然 CryptoPunks 本身可以通 过自己的平台交易，但由于区块链圈子的“共识扩大”，不断出现的仿盘通过 Opensea 交易推动了 Opensea 的发展，而头像的后一个重要节点 BAYC 则使得以头像为代表 的 NFT 藏品迅速出圈产生热点，并推动了整个 NFT 市场的发展。
4.2. Opensea 成功因素分析：供应端优势、社区共识与流动性
4.2.1. Opensea 商业模式较其他平台并无显著差别，抽佣处于行业较低水准
从 Opensea 的商业模式来看，其商业模式与同类型平台差异不大，主要通过收取交 易佣金获得收益。对于一般交易，抽佣比例为 2.5%。在交易方式上，Opensea 支持 直接定价销售、荷兰式拍卖、英式拍卖及私下交易等形式。
从上述案例来看，在商业模式方面，Opensea 较其他平台并无明显差距，在交易佣 金方面，Opensea 收取 2.5%的发行服务费和 2.5%的流转服务费，在各交易平台中属 于相对较低水平，虽不具备绝对价格优势，但总体较低的抽佣保障了用户参与度。
4.2.2. 先发+供应优势驱动平台高速增长，平台用户体验优秀
Opensea 是最早成立的 NFT 第三方交易平台之一，从平台规则来看，Opensea 对创 作者不设发行限制，创作门槛低，更多的创作者可以在平台上发行和交易自己的加 密艺术品。早期的 NFT 市场大多为邀请制，以保证创作者质量，但作为一个市场， Opensea 通过降低门槛，吸引了大量长尾创作者，这些创作者在平台内不断生产新 的作品，并谋求社区共识，扩大了市场供给，另一方面也吸引了新用户并创造流动 性。 在数字艺术的质量上，Opensea 具备与大量藏品所对应的检索匹配能力，通过更加 精细的标签拆分，使得产品搜索更加便捷，用户能更快的在海量数字藏品中搜寻到 自己所需要的藏品，从而实现在海量产品中满足用户的特定需求。
4.2.3. “社区共识”推动平台出圈，流动性驱动用户集中
虽然 Opensea 既不是 Beeple 的《Everydays：The First 5000 Days (每一天：前 5000 天)》的发售平台，也不是最早的 NFT 爆款，CryptoKitties、CryptoPunks 等产品的发 行平台，但是 Opensea 以其独特的交易便利性和低门槛成为了市场上 NFT 交易的主 要场所。 BAYC 出圈带动 Opensea 迅速发展。在 2021 年，加密货币明星产品“无聊猿”（Bored Ape Yacht Club）迅速爆火，BAYC 与传统加密艺术不同，除单纯的头像使用权外， 项目方还赋予了其商业权益，使其不仅是一个艺术品，还是一张“会员卡”，从而拓 展了 NFT 的玩法，同时项目方在运营方面则充分体现了 BAYC 会员卡的价值，例 如 2021 年 6 月，项目方向代币持有者空投了小狗，其代币总称是 BAKC（Bored Ape Kennel Club）。
同时我们也可以看到，在初次发行的定价策略方面，不同平台具有非常大的差异， 即使在注重流量的阿里鲸探及腾讯幻核等平台，整体发行价格差异都较为显著，而 在一些艺术品平台如唯一艺术，其发行的数字版权品价格策略更加激进，产品更为昂贵。我们认为，目前不同策略的平台均有较好的发展，行业仍然处于高速增长期， 未来短期内竞争预计集中在产品供给端，头部平台正在加码自身藏品供给，具备更 强 IP 获取能力和流量导入的数藏平台有望获得竞争优势。
藏品流转有望提升平台流量，降低产品发行难度。我们认为，通过文交所等形式增 加数字藏品的流动性有利于平台获取流量，同时二级流转也有望降低数字藏品发行 难度，提高发行价格。但由于国内数字藏品通过人民币交易而非比特币等虚拟货币， 没有虚拟货币牛市浪潮带来的造富效应驱动，其炒作空间相对有限，藏品流转很难 成为决定平台成败的核心因素。 平台远期竞争优势看运营场景构建。从我们对海外市场的回顾来看，NFT 的两次爆发，CryptoPunks 通过 ClubHouse 的爆火和 BAYC 通过社群共识形成爆款，还有 Axie Infinity 通过 Play to Earn 等玩法，均可以看出，出圈的 NFT 艺术品需要有合适的场 景匹配。我们认为，对于数字藏品也有类似的逻辑，如何将数字藏品与应用场景结 合是数字藏品价值的关键，也是平台能否形成优势的核心因素之一。支付宝于 2022 年 4 月 15 日上线云观博的“明四家”系列数字皮肤藏品, 可用于支付宝红包封面、 付款码皮肤等。更进一步的，有望落地到类似 Metajoy 等元宇宙展示场景中，为用 户提供更具沉浸感的体验。
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精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站
